导读：朝九晚五的工作能养家糊口，但是想要实现经济自由，还是不太可能的，所以很多人有了创业的想法，而创业的捷径就是加盟有实力的公司，直接复制别人的成功就可以了，但有些时候，这样的途径也并不靠谱。
提升数字化能力，多渠道引流。
马上消费金融业绩稳步提升，为公司带来利润增量。
渠道方面，21年电器业态推进“低风险转型、低成本运营、轻资产运作”专业化连锁加盟，打造世纪通平台，通过托管店、标杆店、TOP店等细分模式进行渠道下沉，快速布局二三级乡镇市场，22H1世纪通网点净增111家，达390家。
成渝双城经济圈建设大力推进，有望带来增长机遇。
反之，一名不合格的店长，会直接伤害顾客，例如待客态度、店内清洁等，更严重者，疏于管理导致发生食安事故。食安问题是餐饮行业的底线，一例食安现象足以影响品牌全局发展。
仓储物流基础设施建设持续推进。2016年开始公司加大仓储资源整合，逐步把规模小、成本高、位置分散的仓库资源整合成一个物流中心仓库+三个区域仓库+ N个门店自管库的仓储管理体系，截止21年公司已经形成了以重庆主城庆荣物流为主干，万州区域配送网点为补充的物流仓储布局，业务范围涉及普通仓储、冷链生鲜仓储、门店配送等物流业务活动，服务公司178家超市门店，覆盖重庆37个区县及四川、贵州、湖北等地。物流仓储体系的完善有助于提升超市周转运营效率，同时也为门店的扩张打下基础。
5）马上消费金融：消费金融市场稳步扩容，公司作为行业头部企业，有望实现稳定增长，假设22-24年马上消费金融净利润增速分别16%/18%/15%。
毋庸置疑，后疫情时代，餐饮业的一大麻烦，仍然是人才问题。餐饮品牌如何选择优秀的人才，如何发掘优秀店长已经成为一项重要的发展议题。
具体来看，新人通过【慧运营】，在培训阶段在线学习、在线考评，并由统一的师傅负责标准化培训、考核。新店长在通过培训获得相应证书后，方可上岗。杨小龙表示，若在巡查过程中发现无证上岗的新店长，会给予店长甚至加盟商一定的处罚。同时，针对店长每天在学习和门店运营过程中遇到的难题，设置相应的SOP进行答疑。
现在连锁总部还可以通过慧运营的岗位学习地图，设置清晰的学习路径及内容，自动下发给学员在线学习，让他们拥有自己专属的“学习护照”，一路通关，同时记录着学员从新手走向高手的全过程。
重庆社零总额居于全国前列，消费活力较强。
创新激励惠及基层员工，激发一线团队工作热情。公司为构建经营团队的利益共同体，加强一线团队的工作热情，提高工作效率，公司创新性的提出多元化的激励方案，如店长奖励基金、“微创业”合伙人机制等，22年公司在超市门店尝试众筹、自营承包等激励创新模式，在汽贸业态推行线上分销创客激励，充分激发一线团队能动性。
由此可见，一家门店能否创造业绩、维持良好运营，很大程度上取决于店长的水平。连锁品牌能否健康、持续地拓展规模，店长也起着至关重要的作用。
3）马上消费金融业务增速不及预期风险：目前马上消费金融提供的投资收益占公司净利润比重超过40%，若马上消费金融的业务发展不及预期，或对公司净利润产生较大影响；
集团拟整体上市，改革进一步深化。
1.1 公司概况：深耕西南区域，至今已有百年历史
重庆百货大楼股份有限公司前身为宝元通，始创于1920年，距今已有百年历史。1992年公司完成股份制改革，1996年成功上市，为重庆第一家商业上市公司。经过多年深耕，公司目前已经发展成为一家区域性多业态零售龙头。
目前公司旗下拥有重庆百货、新世纪百货、商社电器和商社汽贸等商业品牌，在重庆当地具有较高的知名度。截止22Q3，公司经营网点按业态口径计算有294个，其中百货/超市/电器/汽贸分别52/165/41/36个，成为重庆市网点规模、经营规模最大，竞争力最强的综合商业企业。
1.2 经营情况：业绩受到新会计准则以及疫情影响
会计准则调整叠加疫情影响，拖累业绩表现。20年公司营收大幅下降主要系1）会计准则调整，将联营收入由总额法改为净额法；2）疫情导致线下消费受阻。20、21年公司营收规模维持在211亿左右。22年前三季度公司营收144.98亿元（-11.4%），归母净利润8.40亿元（-3.4%），业绩表现有所承压。
分业态看，超市是主要收入来源，汽贸占比明显提高。17-19年公司百货业态收入占比40%左右，超市占比接近30%，是公司两大主要收入来源。22年前三季度，百货/超市/电器/汽贸占比分别为13.6%/41.6%/14.1%/28.3%，超市目前是收入第一大来源，汽贸近年来收入贡献明显提高。
分区域看，重庆地区是核心市场。22年前三季度重庆/四川/贵州/湖北地区收入占比分别为97.5%/2.2%/0.1%/0.2%。
2020年公司毛利率提升主要是受到新收入准则影响，2020/2021/2022年前三季度公司毛利率分别为25.7%/25.8%/25.0%，期间费用率为20.5%/20.4%/20.0%，费用控制较为稳定，净利率为5.0%/4.8%/6.0%，剔除马上消费金融带来的投资收益，公司主业净利率近年来稳步提升，17年至21年从1.24%提升至2.34%。
1.3 六年改革之路，治理持续优化
混改完成后，重庆商社集团通过增资方式引入物美、步步高作为战略投资者，注册资本由 8.45 亿元变更为增资后的 18.78亿元，重庆市国资委、物美、步步高持股比例分别为45%、45%、10%，由国资委全资控股转向无实控人制。
1.4 建立利益共享机制，激发员工积极性
推出股权激励方案，绑定管理层及核心骨干。2022年7月1日公司发布限制性股票激励计划，拟对包括高管、核心骨干的53人授予471万限制性股票，占公告日公司总股本的1.16%，授予价格为每股10.825元，业绩考核期限为2022-2024年。混改过后公司管理层出现较大调整，股权激励的落地有助于绑定核心高管及骨干， 增强企业发展活力。
2.1 百货：线下加快调改提升经营效率，线上多触点引流
19年之前公司百货板块营收体量在125-130亿左右，20年受收入准则调整影响下降幅度较大，20、21年营收体量在20-25亿左右。22年前三季度在疫情以及重庆高温限电的影响下，百货板块实现营收19.65亿，同比-17.7%。
近三年公司百货坪效有所提升，重庆地区门店坪效从19年的1.09万元/平米提升至21年的1.2万元/平米，湖北地区门店坪效从19年的0.27万元/平米提升至21年的0.35万元/平米。
商品方面，搭建战略品牌、高档化妆品类、非购物类（即体验类）三大平台，21年高化销售增长7.8%，战略品牌销售增长11.7%，非购经营面积增长8.6%。同时21年品牌引新汰换达1300个，截至22H1，公司主城重点区域品牌重叠率已低于45%，通过引入新品牌带来了卖场同质化的下降。
公司通过云购商城、云购直播、优惠券平台、企业微信、私域社群等渠道多触点引流，提升线上客流转化，把消费场景从线下拓展到线上。截止22H1百货会员总数608.6万，会员销售占比81.7%，同比提升1.3pct，22H1云购微商城销售同比增长115%，线上占比3.3%，同比提升2.0pct。
2.2 超市：关闭低效门店，强化供应链建设
优化供应链，提升直采占比。22H1生鲜基地直采销售2.64亿元，增长9.5%，占比19.1%，占比提升1.23pct，杂百直供商品销售12亿元，增长3.6%，占比51.3%，占比提升0.2pct。
自有品牌方面，生鲜自营商品销售增长16.6%，杂百自营增长271%。提升直采比例以及自营商品销售比例，有助于减少中间环节，有望带动毛利率的提升。
2.3 电器：店效稳步提升，渠道继续下沉
门店数量下降，店效提升。电器板块目前有41家门店，辐射重庆主城及周边大部分区县，18年以来电器业态营收规模有所下降，主要是因为门店数量的减少，22年前三季度电器业态营收20.41亿元，同比+9.8%，电器门店单店营收同比+20.5%，单店质量提升明显。
销售方面，公司深化核心战略品牌合作，22H1战略品牌销售7.09亿元，增长7.8%。
2.4 汽贸：积极布局新能源品牌
2.5 参股马上消费金融，带来利润增量
合资成立马上消费金融，公司持股比例31.06%。马上消费金融于2015年正式成立，于2016、2017、2018年分别完成三次增资扩股，注册资本金达40亿元。
重庆百货是第一大股东，其余股东还包括重庆银行、小商品城、物美集团等，股东具有零售、央企、地方国资背景，能够实现资源的相互协同。
根据艾瑞咨询数据，狭义消费信贷余额规模从2014年的4.2万亿上升到2021年末的17万亿，CAGR达22.1%。
疫情影响减退之后国民经济的恢复向好和平稳增长以及居民消费需求的日益提高为消费金融行业的进一步蓬勃发展提供了沃土，根据艾瑞咨询，预计未来几年我国狭义消费信贷余额将以7.9%的CAGR持续增长，到2026年将接近25万亿。
行业头部效应凸显，公司已跻身第一梯队。
马上消费21年实现收入100.10亿，同比提升31.6%，17-21年CAGR为21.0%，实现净利润13.82亿，同比提升94.26%，17-21年CAGR为24.4%，目前马上消费金融提供的投资收益占净利润比重超过40%，为公司带来利润增量。
3.1 受益消费复苏，经营有望回暖
重庆作为国家九大中心城市和成渝地区双城经济圈双核之一，在国家总体战略中功能定位不断强化。重庆百货作为区域零售行业龙头企业，伴随重庆经济发展提速，有望迎来战略发展机遇。
2021年，重庆社会消费品零售总额达13967.7亿元，仅次于上海、北京，全国排名第三，同比增长18.5%，增速高于全国平均水平6个百分点，同时重庆市社零总额占全国社零总额比重从2010年2.3%提升至2021年的3.2%。
元旦前夕，在中央扩大内需战略风向标指引下，重庆启动了2022“成渝双城消费节”暨2023“爱尚重庆·迎新消费季”活动。各区县充分把握元旦、春节等消费热点，发动重点商圈、特色街区，组织商贸企业积极参与，通过发放消费券等形式提振消费。23年元旦期间，观音桥等重点商圈客流量接近恢复疫情前水平，全市主要商圈和重点监测商贸企业实现零售额72.85亿元，同比-3%，消费市场信心正在稳步恢复，重庆百货作为重庆地区多业态零售龙头，经营有望逐步回暖。
3.2 低估值高分红彰显价值
公司估值处于近五年底部区间，向上修复空间充足。截至2023年1月3日收盘价数据，申万商贸零售行业PE（TTM）中位数为24.85，重庆百货为9.46，且公司目前估值水平处于历史底部位置。同时公司每股收益（TTM）达2.41元，位列行业第二，估值性价比较高。
公司自97年以来连续24年现金分红，2020、2021连续两年维持超100%分红比例。2020年每股派息3.69元，现金分红比例达142.7%，股息率16.21%；2021年每股派息3.79元，现金分红比例达153.2%，股息率达16.65%。
1）百货业态：22年前三季度百货业态收入下滑17.7%，考虑到11月重庆疫情冲击较为严重，线下门店部分停业，预计Q4仍有一定压力。通过加速品牌引新汰换、重点区域卖场错位经营、多平台会员拉新，23、24年经营有望逐步回暖。假设百货业态22-24年收入增速分别为-14.0%/5.0%/5.0%，毛利率分别为67.0%/67.1%/67.2%;
2）超市业态：22年前三季度超市业态净关店13家，假设22-24年净开店数量分别-10/5/5家，坪效增速分别为2.0%/3.0%/3.0%，预计超市业态22-24年收入增速分别为-2.7%/1.5%/6.1%,毛利率分别为13.0%/13.5%/13.5%；
3）电器业态：通过加强战略品牌合作，推动套系化销售，假设22-24年实现11.0%/12.0%/12.0%增长, 毛利率分别为21.0%/21.5%/22.0%；
4）汽贸业态：22年前三季度汽贸业态收入下滑26.4%，随着供应链缺芯缺件问题的缓解、新能源品牌合作推进，预计23、24年经营逐步改善。假设22-24年汽贸业态增速分别为-25.0%/10.0%/12.0%，毛利率稳定在7%；
我们预计2022-24归母净利润10.6/12.1/13.5亿元，对应PE8.9/7.8/7.0X。